杭氧股份（002430）:预 计2013年收入正增长，但盈利能力难以显著反弹
002430[杭氧股份] 机械行业
研究机构：瑞银证券 分析师： 李博
收购并新建空分装置为企业供气，我们预计IRR在10％左右
公司公告收购并新建空分装置为鲁南化肥等企业供气，我们预计2013-2015年供气规模为10.4/10.4/11.5万m3/h，总投资9.5亿元，我们预计IRR10％左右。
2012年收入增长净利润下降，我们预计2013年收入仍将正增长
杭氧2012年收入54亿，同比增长27％，净利润4.5亿，同比下降9％。其中四季度单季净利润0.91亿，同比下降43％。我们判断2013年杭氧收入仍将正增长。按照在手的气体项目运营进展，我们预计2013年气体收入将从2012年15亿元增长到27亿元左右。由于承接了煤化工等大型项目订单，公司在手订单充足，我们预计2013年空分设备能够实现10％以内的增长。
单季营业利润率已经创最低值，但2013年盈利能力恐难以大幅反弹
从单季盈利能力看，杭氧4季度营业利润率8％，同比下降5个百分点，创2007年以来的最低值。我们判断其2013年盈利能力仍难以大幅反弹:1）虽然单季营业利润率已经创了新低，但全年营业利润率和净利率仍较07/08年高，历史数据显示盈利能力会在低位持续1-2年左右；2）气体项目的投资回报率从2011年14％下降到10％左右，低于机械业务的投资回报率，随着气体收入和利润占比提升，整体的收益率水平会被拉低；3）下游钢铁化工投资放缓，行业内部竞争加剧。我们预计2013年营业利润率稳定在目前的低位。
估值:下调盈利预测和目标价，维持“买入”评级
由于2012年毛利率下滑超预期，且2013年可能不会显着反弹，我们下调了气体项目和空分设备的毛利率，并下调了公司2012-14年盈利预测至0.55/0.67/0.85（原为0.68/0.82/0.96元）。基于瑞银VCAM-DCF模型下调目标价至13.5元（由于市场风险偏好上升，我们将WACC假设从8.4％变为8.1％）。
