下半年中国经济会突现“黑天鹅”吗

　　各项宏观经济指标都印证了当前中国经济处于一个稳定区间。按照潜在增长率的稳定性规律，下半年7.5％左右的增长水平应该可以实现。可能的“黑天鹅”事件是影子银行的风险暴发。“”就是警示。所以，尊重经济规律，保持一份镇定和清醒，“平稳”货币发行，在当前至关重要。

　　左晓蕾

　　今年以来对国内经济形势悲观判断占了主导地位，下半年经济进一步下滑的预测很多，甚至有下半年进入通缩的估计。笔者的分析认为，去年以来的数据和今年前5个月的数据呈现的稳定性明显，如果影子银行的风险处理得当，今年下半年中国经济应能延续上半年的稳定性。全年经济保持平稳增长态势应是大概率事件。

　　判断形势的重要指标是经济增长，所有悲观的判断也是在增长速度上做文章。而从根本上来说，中国走进了与过去30年不同的增长阶段，对增速需要重新认识。经济规律带来的潜在增速的必然变化，尤其需要我们深刻认识。

　　高增长的条件已发生变化。三十年高增长的外部“红利”和内部“红利”正在消减。贸易顺差增长对GDP增长的贡献最高超过3个百分点，最近三年贸易顺差增长对GDP的贡献是负增长。如果去掉这三个百分点的贡献，7.5％的增长与过去也没有什么重大区别。更重要的是劳动力成本比较优势的改变以及其他要素比如石油价格的国际接轨，大大提高了制造业的成本。原有高增长的环境和条件改变，增长速度放缓实属必然。

　　三十年粗放式发展，一些行业的产能过剩，低附加值，低技术含量等问题，以及环境约束，资源约束，都到了比较严重的程度，都制约了这些行业的有效投资的增长，对不合理的产业结构的调整势在必行。在不合理的产业结构正在调整，新的产业结构还未形成的过程中，新的有效投资需求增长不能补缺正在调整行业的投资减少，增长速度的放缓是完全正常的。

　　增速放缓符合规律，放缓到什么水平当然也是需要界定的重要指标。根据经济学的充分就业长期均衡增长的基本结论，可以对现阶段潜在增长水平简单估算。因为去年第三季度7.4％的增长，全年7.9％的增长，今年第一季度7.7％的增长，都没有大规模的失业发生。根据充分就业均衡增长率的判断思路，现阶段潜在增长，水平应在7％至8％的区间内。换句话说，只要没有大规模失业出现，在这个区间的增长都是均衡的稳定的增长。潜在增长率还有一个特点，因为技术进步和其他全要素增长因素的突破需要时间，短期内潜在增长率有一定的稳定性。

　　其他宏观经济的指标也印证了当前经济处于一个稳定区间之内。从总需求的数据来看，从去年4月到2013年5月，投资增长都是在20％左右，显示了平稳性。消费增长在这一时段基本是13％左右，这样的增长属于刚性需求，更具备稳定。出口不稳定与外部环境有关，而且已调整了三年，某种意义上也是一种稳定态势。从去年初开始，工业增加值一直就在9％附近增长，去年的工业增加值平均9.5％，今年前4个月平均值是9.3％，也呈现了稳定性。再从今年以来的采购经理人指数来看，主要PMI的数据涨涨跌跌，但都是零点几个百分点的变化，基本稳定。

　　因此，如果没有改变经济增长态势的突发事件，按照潜在增长率的稳定性规律，下半年7.5％左右的增长水平应该是可以实现的。

　　这个判断对政策有两方面的参考作用。第一，潜在增长速度在一段时间内有一定的内生稳定性，人为刺激更高的增长是反规律行为。在劳动力供给减少不能配合投资增长的情况下，更多的投资只能使规模递减效应加剧。第二，不出台短期刺激政策不等于政策不需要作为。潜在增速放缓符合经济发展阶段的规律性，但并不说明当前增速的投入产出比和增长结构完全合理，也不说明阶段性的稳定增长速度就是未来的可持续的增速。潜在增长率的稳定性也不意味着没有风险。突发的黑天鹅事件完全可能改变稳定增长的态势。

　　因此，短期内政策的资源需要更务实地配置在有效投资需求的创造上，以引导巨大民间资金有效率的经济活动，有序释放“货币堰塞湖”中的流动性。最近一系列审批制度改革，铁路部分建设项目对民营企业的开放，营改增税收试点范围扩大，中小企业税费减免政策延续等等，都在原来政策基础上向前跨了一大步，这对创造更好的适合民营企业发展的环境，对改善经济运行状态会有更直接的效果。

　　按照道格拉斯生产函数的理论，从根本上来说，在规模递减状态下，更高的增长是靠技术进步来推动的，也就是要靠提高劳动生产率来突破增长瓶颈。加大技术研发和技术改造的投入就是非常关键的。至于短期增长的突破，则要靠“残差”的改善。“残差”是除资本和劳动力以外的所有积极因素，包括更有效率的增长、环境生态平衡的增长、合理的增长结构、合理的产业布局、能释放更大的生产力的创造力和新的增长动力的制度进步等等。

　　至于下半年可能的“黑天鹅”事件，笔者认为是影子银行的风险。上月底的 “”就是警示。

　　在几年来宽松的货币政策下，过剩的流动性在金融机构和金融市场上高杠杆流转，没有进入实体经济但是创造更多的货币，相当金融体系内形成了高水位的“堰塞湖”，如果不采取合适的方式把流动性疏导到实体经济中去，任由“钱”赚“钱”的金融活动在金融体系内部自我膨胀，一不小心横冲直撞的流动性能把堰塞湖“冲垮”，金融危机就不再是传说了。所以，“平稳”货币发行，对全力防范加大金融风险的“黑天鹅”事件，至关重要。

　　近期的一系列政策信号，显示出决策部门在无序的和充满噪音的国际和国内的经济的大环境中，始终保持了一份镇定和清醒，尤其保持了对中国经济形势准确判断和把握趋势的自信。而只要尊重经济规律，不断调整发展战略，通过改革释放制度红利，中国经济就能走上平稳持续发展的轨道。

　　（作者系银河证券首席总裁顾问）