见习记者 方海平

　　随着新城控股（601155）成功由B转A，B股改革的话题再上尘嚣。当初作为制度性金融创新的B股，在市场变幻中沦为鸡肋，成为亟待解决的历史遗留问题。B股企业具有强烈的融资需求，但受严格的条件限制。B股改革究竟该如何进行？

　　B转A再添案例

　　新城控股12月4日正式在上交所上市交易，本次发行股票5.42亿股，占发行后总股本的31.74%，发行价格为9.82元/股，本次发行股份将全部用于换股吸收合并新城B股，发行完成后总股本为17.08亿股。

　　这意味着，新城控股B转A的漫漫长路最终画上了句号，成为完成B转A的第二个案例，也是首家民营B转A的房企。事实上，新城控股谋求B转A由来已久，早在2014年7月，新城地产就已停牌筹备转板事宜，2014年年底，向证监会上报了B股改革方案，今年9月21日收到证监会的核准。

　　“整个过程虽然看似顺利，但是期间也经历了很多波折，之前一直未收到证监会的核准，也以为是不是没有通过，好在最终还是通过了，总算安心了。”新城控股一位内部人士向证券时报记者如此表示。

　　如此漫长复杂的过程，新城控股依然坚持转A，可见B转A对于企业的吸引力之大。毫无疑问，成功转A的最大意义就是解决融资问题。

　　新城控股于1997年登陆B股，这比许多房企都更早实现同资本市场的对接。然而，2000年以后，B股市场就基本丧失了融资功能。Ｗind统计数据显示，新城控股自1997年上市以来融资总额78.90亿元，其中长期借款占比71.96%，首发后就不再有股权融资。

　　新城B的2014年年报显示，公司总资产338.98亿元，净资产82.93亿元；负债合计256.05亿元，资产负债率75.5%。

　　缺乏融资渠道无疑是新城控股过去十余年发展道路上的一大绊脚石，公司董事长王振华对此也耿耿于怀，他曾表示，“江苏新城或许是在上市10年中，没有通过股权融资而实现从小到大并登上百亿规模的唯一一家房地产企业。”

　　易居研究院研究总监严跃进向证券时报记者表示，近些年很少有房地产企业在A股市场IPO，主要是因为A股对上市的要求太过严格，而且流程十分漫长，因此很多房地产企业选择去香港上市融资。新城控股的案例尤其值得反思，它从一个区域性的房地产企业转变为全国性的企业，在融资上必然需要新的渠道拓展。

　　制度创新沦为遗留问题

　　在此之前，还有一家公司成功实现了B转A ，即2013年浙能电力（600023）换股吸收合并东电B股。此次新城控股的B转A又一次将B股改革问题置于聚光灯下。

　　B股的全称是人民币特种股票，以人民币标明面值，以外币认购和买卖。在上海证券交易所上市的B股以美元计价，在深圳证券交易所上市的以港币计价。它是特殊历史背景下的产物，创立之初的主要目的是为了吸引外资，筹集外汇。

　　然而，随着我国出口规模的不断扩大，已经不需要通过B股来筹集外汇，A股对境外合格投资者逐步放开，QFII、RQFII、沪港通等渠道联通A股，B股市场的融资功能已基本丧失。另外，B股用美元和港币交易，而这两种货币近年来相对人民币大幅贬值，降低了投资者对B股的兴趣。同时，外资企业在税收上也早已同内资企业一视同仁，不再享受特殊待遇。

　　不管是从税收还是从再融资的角度来看，B股都已经日益边缘化，沦为鸡肋。曾一度被国际资本市场视为“制度性的金融创举”，已经成为待解决的“历史遗留问题”。自 2000年7月28以来，B股市场再无新股上市，此前共有114家上市公司发行B股，募集资金大约206.89亿元。

　　监管层也并未回避这一问题。2012年5月7日，证监会对于B股问题就明确提出：“B股是在特定历史条件下推出的一类股票。对于历史遗留问题，证监会都将本着负责任、不回避的态度，认真研究提出解决措施。”

　　问题是，在人民币资本项下仍然不可自由兑换和流通的情况下，以美元和港币交易的B股应该如何解决这一问题？

　　数据显示，当前B股市场上共有107只股票，其中86只A+B类型，20只纯B类，还有1只A+B+H类。申银万国研究报告指出，目前B股市场适用的潜在改革方式共有9种，包括回购部分B股注销、回购全部B股退市、介绍上市B转H和整体上市B转A等。

　　近几年B股改革案例十分有限，仅有中集B、丽珠B和万科B通过介绍上市B转H，成功转A的仅有东电B和最近的新城B。而这两种模式最有可能成为解决B股问题的参考模式。

　　中小股东利益是关键

　　对于B股企业而言，打通融资渠道的意义不言而喻。B股相对A股长期存在折价，股价偏低，不少公司认为自身价值在B股市场被低估，影响到企业的形象。

　　但是完成B股改革也并非易事，其中牵涉到各种利益纠葛。而此前的第一个B转A案例，浙能电力吸收合并东电B，就被认为是“开了个坏头”。彼时的方案曾两度遭到中小股东抗议，他们称，该方案换股时用净资产折价，上市时按市盈率计价，换股价偏低而A股发行价偏高，损害了B股原股东利益。

　　另一个棘手的问题则是对境外投资者的处理。按照现有法律规定，境外投资者不能直接买卖A股，因此当B股在转为A股后，境外投资者只能持有或者出售所持股票，并且要换成外币结算。对此，业内人士建议，境外投资者数量少，可以专门开通针对境外投资者的通道。

　　对于数量较多的“A+B”公司而言，回归A股也许比纯B股公司更难，一是融资通道变窄，对公司自身有影响；二是AB折价率处于高位，过高的价差将对A股股东造成利益损害，A股股东可能会因流通盘数量增加而否决方案。

　　尽管如此，市场对于B股改革的预期仍很强烈。市场数据显示，不少B股公司已经出现大股东增持情况。一位基金研究人士告诉证券时报记者，现在很多投资者对B股很感兴趣，“对于那些A+B的公司，他们一般都选择相对便宜的B股进行投资。”

　　市场对于B股的关注，主要是考虑到监管层对B股改革的预期。历史上，B股曾有两次明显跑赢A股的情况，第一次是2001年放开对国内投资者的准入，另一次则是2009年市场预期B股历史遗留问题将被彻底解决，B股将通过转板或回购的方式逐渐退出历史舞台。

　　伴随着《证券法》的修订和注册制推出等政策的出台，市场预期监管层有可能加速推进B股改革问题。而随着改革预期的升温，B股有可能迎来一轮补涨。

　　吴比较/制图