有了“熔断机制”水土不服的教训，市场各方开始反省借鉴海外市场经验需要全面和完整。假设你也曾一度对美股牛市啧啧称奇，但事实上如果经过仔细比较分析，就会发现A股指数表现并不逊于美股指数。

　　2000年科技股泡沫破灭，纳斯达克综指暴跌80%，同期道指和标普指数腰斩跌幅接近60%。与之相比较，2001年沪综指见顶后开始回落，至2005年累计跌幅差不多与道指和标普指数持平。随后，2001年道指和标普指数在美联储宽松政策刺激下，在估值回落至10至12倍PE区间之后，展开了周期为6年的牛市，指数创出新高且涨幅接近200%，同期纳斯达克综指仅收复指数一半失地。再看沪综指，虽然牛市启动晚于美股，但指数同样创出新高且涨幅高于道指和标普指数，而与A股市场估值环境接近的纳斯达克综指表现则远逊于沪综指。

　　从风险角度测评，2000年科技股泡沫破灭之后，从纳斯达克市场退市甚至破产的企业数量几十倍于A股市场。因此可以看到无论是美股整体市场成交量还是纳斯达克单体市场成交量，都是集中于道指、标普或者纳斯达克100指数等蓝筹指数，这就是市场定价机制的结果。去年上半年，A股市场最高峰时总市值也仅有美股市场总市值的40%，但成交量却是美股市场的两倍有余，背后折射出A股多层次市场定价机制的缺失。所以，我们比较A股和美股时，纠结于指数是有偏差的，A股指数表现其实并不比美股差，两者差距体现在多层次市场的成交量分布上，这是导致A股市场大起大落的根源。

　　基于类似的成交量分布原因，注册制也因此成为前期空头打压的借口。不少投资者朴素理解注册制意味着上市门槛降低，也就暗含着股票大量上市的预期。看一下实施注册制的美股整体市场情况，主板市场股票数量2500余家，纳斯达克市场分三个层次也是2500余家，所谓的美股1万家上市公司中的剩余5000家是在粉板市场。显然，注册制并没有带来大扩容，至于企业是否能够在亏损的背景下上市，那是交易所设置的门槛，同时，注册制也并不意味着没有机构对企业上市申报资料进行审核了，美股上市仍有州监管机构和交易所的两层审核。

　　因此在注册制实施之前，首先，应该是多层次市场的结构体系完善，这样才能容纳不同类型的企业上不同的市场；其次，多层次市场结构完善之后，成交量将会根据估值分布于不同类型的指数，低估值对应高成交量，高估值对应低成交量，真正发挥市场定价效率，实现投资和融资的双赢。

　　目前A股市场结构与2001年美股牛市启动之前情况基本一致，蓝筹指数和沪综指估值在8至12倍PE之间，因此投资者根据蓝筹指数估值和产业资本增持步骤，完全可以发现牛市即将“重装上阵”的信号。（姜韧）