浙江金科（300459）拟29亿元收购杭州哲信信息技术有限公司（以下简称为杭州哲信/标的公司）100%股权的预案公布后，牛牛金融研究中心发现标的公司爆增的估值以及未来的利润承诺难以找到合理性。其实，标的公司原股东的业绩承诺也许还存在信心不足之虞，大额应收账款和突然爆增的利润使其盈利的可持续性也值得审视。

　　标的股东业绩承诺信心稍嫌不足

　　浙江金科公告拟发行股份的方式支付20.3亿元，剩余8.7元以现金方式支付。同时该重组事项以发行股票募集配套资金总额不超过21.06亿元用于支付本次交易现金对价等项目。标的公司两位主要股东（持有标的公司59%的股份）承诺,杭州哲信2016年度,2017年度和2018年度实现的扣除非经常性损益的净利润分别不低于1.7亿元，2.3亿元和3亿元。

　　收购预案中有关业绩承诺的有关方案设计：

　　1、业绩承诺情况。参与业绩承诺的交易对方王健、方明合计持有杭州哲信58.94%股权，交易对价为17.35亿元。而不参与业绩承诺的交易对方源开鼎盛、凯泰投资、银江股份、滨江众创、钱江创投、朗闻谷珪、吴剑鸣合计持有杭州哲信41.06%股权，交易对价为11.65亿元。

　　2、补偿义务人需补偿的金额及股份数量公式。当期应补偿总金额=(截至当期期末标的公司累计承诺扣非净利润总和×90%－截至当期期末标的公司累计实现扣非净利润总和)÷（盈利承诺期内标的公司累计承诺扣非净利润总和×90%）×290,000万元－(已补偿股份数量×本次发行的发行价格)－已补偿现金金额。

　　3、对外投资利润可以计入到考核利润当中。标的公司的考核利润是指杭州哲信扣除非经常性损益后的合并报表利润，2016年、2017年、2018年分别为17,000万元、23,000万元、30,000万元，当上述利润无法完成时，上市公司同意将标的公司对外投资形成的按投资比例计算的应享有的扣非利润计入当年度考核利润，对外投资的扣非利润以具有证券从业资格的会计师审计报告确认的金额为准，且计入考核利润的金额不能超过当年度考核利润总额的30%。

　　简单一点说就是：做出业绩承诺的两名创始人股东对已有的业绩承诺各种打折扣：

　　1、未来标的公司发生亏损，管理层也是本次交易的业绩承诺方可以将对外投资收益计入到考核利润当中，也就是说，管理层在公司经营上只需要完成承诺利润的70%。

　　2、标的公司对业绩进行承诺的股东股份只有59%，所以在补偿计算公式中暗示，业绩承诺的股东名义上只对承诺业绩的90%负责。

　　3、除估值12亿元的上市公司股票外，上市公司对业绩承诺的股东并没有什么约束力。

　　除公司的两位创始人股东外，后续参与的股东并未参与业绩承诺。牛牛金融研究中心发现，没有参与业绩承诺的七位股东是2014年10月以后买入公司股份的，其中有四位股东是2015年9月15日受让公司股票的，当时对标的公司的估价是13亿元。其实根据浙江金科的收购方案，这些入股三个月的股东已经增值123%，但为何所有非创始股东都不参与业绩承诺呢？

　　总结一下：公司创始人股东对承诺业绩有点心虚，其他赚得盆满钵满的七名股东干股就不对公司的业绩负责。

　　牛牛金融研究中心认为，该等交易值得投资人好好掂量。

　　期末应收帐款占当期净利润92%

　　标的公司2015年11月30日应收账款净额为0.88亿元，占总资产的比例为31.79%，而2015年1—11月，公司营业利润3437万元，扣非净利润为9518万元，也就是说期末应收帐款占营业利润的256%，占扣非净利润的92%。这相当于标的公司2015年前11月净利润中的大部分属于“纸上富贵”。

　　从公布的预案来看，标的公司并没有公布其针对应收帐款的会计政策。标的公司在预案中称：“标的公司的应收账款主要是运营商（注：游戏运营商）未结算的发行收入分成，出现坏账的风险较小。”

　　针对公司大额的应收帐款，这需要更多的证据来增加说服力。

　　市值年涨20倍，临上市前不足仨月增加16亿

　　2014年10月标的公司进行第一次股权转让，至2015年9月，标的公司共进行了三次市场化转让，不同时间标的公司相应的估值预案中也有列出。

　　“2014年10月23日，钱江创投以1,100万元的价格向标的公司认缴出资8.18万元（持股比例为7.56%），由于标的公司的业务已进入快速增长期，钱江创投看好标的公司发展前景，因此以标的公司14,547.43万元的估值为基础向企业增资。”

　　“2015年2月15日，凯泰投资以1,000万元的价格向标的公司认缴出资5.6937万元（持股比例为7.56%），由于标的公司的业务已进入快速增长期，凯泰投资看好标的公司的发展前景，按照2亿元的估值对标的公司进行增资。”

　　“2015年9月15日，银江股份、滨江众创、钱江创投、朗闻谷珪、吴剑鸣对标的公司进行出资或者受让其他股东的出资，最后分别持有标的公司8%、2.5%、2.03%、2%、2%的股权。由于标的公司的业务已进入快速增长期，本次新增股东看好标的公司的发展前景，其中，银江股份和吴剑鸣按照13亿元的估值对标的公司进行增资，银江股份受让王健转让的出资额时参照上述估值进行了一定的折让，钱江创投参照上述估值以一定的折让向滨江众创和朗闻谷珪转让了部分出资额。“

　　从以上信息我们可以看出，从2014年10月23日到2015年11月30日，一年出头的时间里，标的公司估值增长了20倍。在上市公司发布的预案中给出了估值增长的原因是“标的公司的业务已进入快速增长期”。2015年9月，有五家机构或者个人成为公司股东，当时公司的估值为13亿元，这个估值可以理解为对公司业绩增长的认可，但2个半月后，估值变为29亿元，增长了16亿元，难道公司在这两个月当中业绩又爆发了？

　　显然，浙江金科与杭州哲信并购项目的交易各方需要找出更多证据说服广大处于水深火热中的股民们为这一高价并购接盘和买单。