中国日报网环球在线消息：世界各国证券市场发展史都表明，上市公司是证券市场的基石。祗有业绩优良的上市公司才能吸引投资者的热情，也祗有运作规范的上市公司才能促进股市的繁荣。而中国上市公司大多业绩平平，股价却不低，平均市盈利比国外都高。股价偏离价值太远，一有风吹草动，甚至是捕风捉影的传闻，也能引起股市的波动。中国经济时报发表中国传媒大学公关舆情研究所副所长贾品荣文章如是说。

中国传媒大学舆情公关研究所所长 贾品荣

文章分析，那么，中国资本市场有哪些非市场化因素呢？中国资本市场的不成熟是必须面对的事实。它的不成熟表现为以下十大问题：

问题之一：资源的行政性分配

上市资源，本来是一种市场资源，应该采取市场手段衡量其是否具备条件，但在设立股市初期，新股发行方式上沿用指标控制的办法，基本上是一种指标分配加政府行为的模式。

在指标模式分配下，受各种错综复杂的利益关系的驱动和限制，在上市公司选择上很难保证客观性和公正性，这就难免出现一些好的企业被排除在上市之外，而一些不好的企业却被圈定为上市对象。

在指标模式分配下，某些上市公司“壳”的巨大市场价值将诱使一些不法之徒铤而走险，采取行贿、欺诈等非法手段获取上市指标。

显然，资本市场资源的行政性分配是不符合市场经济公平竞争原则的。

股票的发行有额度分配，与此相关的是审批制度，这种“凭票供应”的办法造成了上市的不平等机会。

尽管有的企业业绩好，而且行业成长性也好，但由于没有分配到指标，就不能上市，没有办法发行股票；而有些经营业绩很差的公司，祗要分配到指标，也可以上市，造成了证券市场一定程度的不平等竞争。

这种人为设置的指标分配制度，是计划经济时代的产物，显然是不符合市场经济的公平竞争原则的。

由于这种用计划经济的手段分配市场资源的办法，使得一些不具备上市资格的公司欺骗上市。业绩极差的上市公司，降低了上市公司的整体素质，增加了中国证券市场的风险。

要让中国股市真正健康发展，就得加快公司的上市步伐。无论是蓝筹股海外回归，还是内地企业上市，都得要跳出以往严格审批的计划经济思维。

问题之二：人为地分割股票

股票可以在不同的市场上市，但同一支股票其流动性应该是一致的。

但国内股票市场人为地分割为A股、B股，A股的股价相对B股高，B股的流动性很差。

从同一种股票流动性来看，又分为流通股和非流通股，非流通股是国有股和法人股。在同一支股票的总股价中，流通股占1/3，非流通股占2/3，非流通股市值要转让的话价格很低。

国外成熟的股市也有国家持股、法人持股和个人持股的概念，但仅仅是根据股票持有人的不同性质而做简单划分，这些股份在发行与交易中同股同权。而在中国股票市场上，国家股、法人股和个人股的地位、作用迥然不同，同一上市公司的股价被人为地分割为流通与不流通两个部分。当初这样做，是为了维护国有股的权益，但时至今日，对国有股构成威胁的，恰恰是国有股的僵化。

非流通股占三分之二，这是极不规范的现象，是任何国家股市都不存在的现象，不解决这一问题，中国股市难以走上规范化、法制化的路，也正是由于国有股的特殊地位，决定了接管和收购的市场行为异常艰难。

问题之三：投资结构不合理

不少人认为中国股市是一个散户市场，其实，由于公有股都是机构投资者，流通股中有那么多的基金，那么多的证券公司，那么多的国有企业，总的加起来，我们这个市场机构化的程度不低于80%，也就是说，至少80%的股票掌握在机构投资者手中。那么，怎么能说我们的市场是以散户为特征呢？

实际上，中国的股票市场是机构化程度很高的市场，不过，我们的市场是一个死的、不活的市场——持有的股票变现不了。因此，从投资结构来说，要解决这个问题，不是在流通股中让机构投资者大量地持有，而是要让三分之二的非流通股变成名副其实的流通股。

问题之四：没有真正建立退出机制

有生有死是自然规律，有进有退是市场法则。然而，在中国股市上，一些上市公司该停不停，该退不进，却很自然。尽管亏损的上市公司越来越多，ST股票的队伍也越来越扩大，但真正连续三年亏损而被停牌的上市公司没有一家。

虽然，证监会规定了摘牌下市的条件，实际上没有建立退出的机制。相当一部分上市公司资产负债率超出了70%，有的公司每年获得的利润甚至不足以抵付当年的债务利息，有的公司一上市就亏损，这样的企业理应摘牌处理，这样的企业完全不具备《公司法》规定的上市条件了，但是，目前不但不终止其上市资格，而且其停牌也较困难。

严格推行退出机制和摘牌制度，是保证上市公司质量关键的问题。目前，上市公司的破产机制缺位，没有退出机制。该停不停，该退不退，使许多上市公司没有退出压力。不以亏损为耻，反以卖“壳”为荣。对于上市公司来说，资本市场资源相对稀缺，物以稀为贵，上市公司的资源成了宝贵的壳资源。地方政府或主管部门、控股大股东、社会各种利益团体，各方均不肯放手，上市公司即使一文不名，负债累累，也会被炒得身价百倍，因此形成了“退不出”的机制。

这种没有退出机制的市场管理，无形之中也助长了一些企业弄虚作假。即使玩过火了，被发现了，无非是罚点款而已，祗要不把他们赶出股市，罚款又算什么呢？配一次股就足够罚几十次上百次的款了。

问题之五：协议转让产生“黑箱操作”

股权转让不是通过市场渠道，而是一对一的协议转让，在私下里交易。本来非流通股的价格低于流通股，经协议转让后价格更低。

这里最大的问题是，这种转让不是公开透明的，是带有各种附加条件的私下约定。现在精明的人越来越懂得其好处。这种缺乏透明度的转让其害不言而喻。

“协议转让”不是公开透明的，对于转让方来说，事先幷不知道被转让方的内幕。一些上市公司的财务多处存在问题。收购实际上是“踩了地雷”，掉进陷阱里去了。

　问题之六：“资产置换”损失优质资产

中国股市一大怪现象是上市资格“壳”比资产“珠”还值钱。

上市公司即使成了空壳，仍然是可以卖钱的稀缺的资源。因为中国的上市公司虽然有千来家，但比起全国几百万元企业来说，毕竟是极少数，于是上市公司与当地政府自然视之为比珍珠更高的“无形资产”，高价待沽。

不少地方政府为了保住这来之不易的“壳”，就不断注入优质资产，恢复其“壳公司”的融资功能。

于是，祗要国有股控股股东手中还有优质资产，它就搞“资产置换”——通过资产配换，保住上市公司这个稀缺的资源。这种做法，最终结果是流失优质国有资产。

正是由于所谓的“资产置换”，在ST、PT板块上，垃圾股老在上窜下跳，因为ST、PT上的上市公司频繁“资产置换”，给投资者以预期，认为不管他现在怎么亏损，总会有优质资产不断注进去，“乌鸦”也会变“凤凰”的。

以上这些现象，是股市发展中必须认真解决的。由于“资产置换”是暗箱操作，在公布转让之前投资者幷不知道，但庄家知道一些内幕，于是利用朦胧的题材，让散户跟风，炒高到一定程度抛出，加大了股市的风险。

这样“资产置换”的后果是，优质资产不断被“劣化”，优质资产英雄无用武之地。不仅拯救不了上市公司，而且拖累了参与重组的企业。

当公有股占绝大多数时，上市公司的重组实际上是在公有经济框架内进行的——重组来重组去，祗是由这种形式换成了另一种形式，把上市之外的国有资产换成上市公司的资产，不断地把上市公司的不良资产剥离出去。有些上市公司，成了不良资产的制造器。当一些上市公司日子过不下去时，就把优质资产往里装；过了几年上市公司又转不动了，再往里装优质资产，总有一天，外面没有优质资产可装了——这种优质资产的劣化比非流通股——优质资产的僵化，损失得更大！这是因为上市公司的重组，民营资本进不去，祗能在公有制范围内进行，政府从左手倒到右手，从这个口袋放到另一个口袋，大量的优质资产不断地在流失。

从经济学的角度讲，控股、股权转让、重组本是市场行为，中国股市应遵循市场规律，在探索中完善。

问题之七：管理层调控力度太大

股市行情的基石是上市公司的业绩和其成长性，决定因素为每一只股票的供求关系。从供求关系的总量、结构来看，供求关系是决定股票的最主要因素。

股票市场如同于其他市场，主要是基于经济因素而运行，尤其是价格的形成与波动要受各种经济因素的影响，如果一个市场基于的经济因素过少，则难以谈得上公平、公正、合理。

研究国外的成熟股市，投资者也会对政府与股市的关系做出反应，但西方国家一些股市在协调政策与股市的关系时却非常成熟。美联储如果准备加息，就事先打招呼，对投资者来说有一个心理准备，有利于政策的消化与吸收。

中国股市一定程度是政策市，其表层原因是中国股市是一个新兴的市场，表现出来的不成熟；深层原因则在于中国市场经济体系还不完善。

以往，许多地方政府与企业陷入一种误区，即单纯把发行股票作为解决国有企业困难的途径。结果把上市指标分配给一些效率低下的国有企业，而且由于额度分配，把一些业绩差的国有企业推上市。如果仅仅把上市作为这些企业解困的手段，后果是中国证券市场面临较大风险。

从股市的情形来看，股市的扩容超过资金的总量，就会供求不平衡，特别是二级市场需求量不足，往往引起股市行情的下跌。

纵观中国股市20年的每一个起落，每一个波动，无论是大盘“井喷”上冲，还是“飞流”直下，经常是非市场因素起着关键性的作用。

这样，本来应由市场发挥作用的，市场起不到作用，而投资者大多看管理层的“眼色”行事，老在估计管理层将出台什么政策——是股票发行的扩容还是资金的扩容，形成中国特色的“政策市”。

从国外的情形来看，市场的力量是决定性的，这成为世界股市的普遍规律。

因为市场的供求关系有规律可循，而非市场因素，无规律可循，风险非常大。

问题之八：上市公司利润被夸大

一些证券市场的研究人员告诉笔者，在他们接触的公司中，什么要求都有，有一些地方政府希望他们想想办法，找找关系，无论如何也把企业弄上去。问其原因，回答说这个企业连职工工资都发不出来了，想靠上市解决问题。“上市”，成了解决企业困难、扶贫的一条途径。主管部门把申报材料退回去之后，到了地方一些领导那里，他们会签字证明材料是真实的，事实上材料中已经把利润夸大了10倍，有些企业明明是亏损的，但上报材料却无一例外都是赢利的。有些企业在行业中幷没有相当的地位，即使把募集的资金用到现在的经营方向上也不会有回报，但企业仍想着募集，因为还钱不用现任领导负责。

这就涉及到对企业家的评价问题，即使是上市公司，对企业领导的评价不是在市场中完成，而是由上级部门评定，这种评价体系直接导致了国有企业管理者为获得政策，乐于争项目，而不管项目的执行情况如何。

问题之九：上市公司先天不足，后天失调

中国股票市场的一个主要目的是为国有企业筹集资金服务，那么，发行股票的主体是国有企业。从1996年开始，非国有企业几乎不可能上市。因此，中国的上市公司绝大多数是国有企业改制而成的。传统的国有企业的企业制度，是不适应股票市场这一现代市场经济的。因此，中国一定数量的上市公司具有先天不足的特性。

同时，又由于国有股占绝大多数，运作时很难适应市场经济的要求，后天又失调了——表现为企业尽管上市了，但其治理结构、人事安排、激励机制和战略决策，一定程度上是计划经济的模式，不能按照市场要求运作，后天失调了。

问题之十：公司治理存在致命缺陷

过去，国有企业的老板是政府，连财政和银行都不分，这是公司治理结构中的致命缺陷。这些企业改制上市后，未能解决这一缺陷，成为上市公司中的一个难点。因此，即使公司搞亏了，国有企业的管理者也不负任何责任，直接导致了上市公司那么多违规行为。

如何建设成为“大牛市”的建议

问题，问题，全部是问题。我们不能因为中国资本市场的问题而忽视它的贡献。学者唐宗琨在一次研讨会上说，“证券市场非常好，好就好在它一转动起来就关不掉”。这句话讲得很中肯，关键是让它如何健康发展。

笔者认为，中国资本市场要健康、稳定地发展，一是资本市场本身的制度建设问题，二是国有股控股股东的制度建设。必须在四个方面进行深层次改革。

首先，任何所有制性质的企业产权地位平等。是否上市，如何流通都由产权的盈利能力决定。资本市场不能再成为某一种所有制企业脱困的场所。2005年的研究表明，国有股份所占内地上市公司的所有权比重达82%。

其次，让供给和需求去引导资本市场的运作。上市不能再搞审批。政府所做的就是制定规则，减少信息的不对称，将政府管制控制在有序的市场经济所必需的最低限度内。

再次，解决公司治理问题。一股独大必然带有掠夺性，担保、关联交易防不胜防，小股东利益得不到保障。因此，绝对控股不可取，即使控股，也要相对控股。

最后，抓紧建立上市公司的激励和约束机制。中国能否形成大牛市的关键在于上市公司持续、稳定的业绩。上市公司业绩不好，光靠炒作，是形不成大牛市的。从道琼斯指数来看，美国道琼斯指数和上市公司的业绩趋势是一致的。因此，通过上市建立起一种比较强的激励和约束机制问题，是最根本和当前最迫切的问题。

（来源：中国评论新闻网  中评社香港3月6日电）

（本文仅仅代表作者观点）