11月9日至12日，黄金价格在轻松突破每盎司1400美元关口后，连续两天创出历史新高，但随后迅速回落，一度大幅跳水至每盎司1382美元。尽管金价出现震荡，这并未抵挡住人们对投资黄金的热情，金价在未来的走势成为投资者关注的重点。

(一)黄金与美元同步走强完全有可能

黄金与美元呈现负相关属于一个概率性事件，并不是完全绝对的。回顾美元与黄金的历史走势，1992年9月至1993年12月爆发的英镑危机，期间美元指数反弹了近22.86%，国际金价上涨了14.22%；2009年底爆发的欧债危机，期间美元指数反弹了15.23%，国际金价上涨了12.67%。

现阶段全球各国复苏进程、国际货币体系仍存在较多不确定性因素，在此背景下，黄金仍是较为安全的“避风港”，国际金价的上涨完全有可能毫不理会美元指数的持续走高。

(二)黄金仍是安全的“避风港”

当前，世界经济复苏前景充满变数，在各国实行宽松货币政策条件下，尤其是在美联储吹响了第二轮量化宽松的“集结号”之后，投资者对未来通胀的担忧有所增加，投资者纷纷利用黄金实现投资避险和资本保值。同时，希腊债务危机的阴霾并未散去，爱尔兰债务危机烽烟再起，货币的困境也彰显了黄金的投资本色。截止11月19日，全球最大黄金ETF――SPDR Gold Shares的黄金持仓量仍维持在1287吨左右，虽然金价下跌，但黄金ETF并未出现明显减持，今年以来增持172.52吨黄金，增持幅度15.22%。我们认为，全球流动性泛滥、欧洲主权债务危机迟迟未得到有效解决以及西班牙、葡萄牙等国仍存在着爆发债务危机的可能性，使得全球纸币的信用度低位徘徊，成为国际金价屡创新高的重要推动力。

避险和通胀双重因素的存在，促使金价总体上呈现持续攀升势头，除此之外。二战以来国际货币体系的缺陷才是国际金价长期上涨的根本驱动力。11月8日，世界银行行长罗伯特?佐利克给出了答案，他在海外媒体撰文呼吁，主要经济体应考虑重新实行经过改良的金本位制货币体系，这不仅推动了金价在9日的大幅飙升，还引发了业界对恢复金本位，及未来国际货币体系走向的大规模讨论。回顾历史，在1950-1970年期间世界黄金储备曾出现过一次“大搬家”，主要是从美国流向了欧洲各国。据世界黄金协会的数据统计，1953年末，美国持有大约19631吨黄金，西欧大陆的国家持有4840吨黄金；1967年，美国黄金储量下降至10722吨，西欧大陆的国家持有18640吨。为什么美国的大量黄金储备流向了欧洲大陆？直接原因是“美元过剩”带来的贬值压力，更深层次的根源在于美国与欧洲的经济实力变了，导致全球经济格局发生了质的变化，国际货币体系变得不均衡。相应地，在国际货币体系中，美元“一统天下”的地位被削弱，德国马克、日元崛起。我们通过对历史的追溯，发现黄金除了规避外汇储备贬值风险之外，还是调整国际货币体系的重要筹码，尤其是对新兴市场国家而言，更是如此。从全球范围看，呼吁在全球金融新体系重建中增加黄金比重的声音，近年来明显增强。虽然“金本位”不可能重现，但是在新的国际货币体系建立起来之前，作为“万能输血者”的黄金的重要作用不可忽视。我们需要强调的是，在新的国际货币秩序建立之前，黄金和大宗商品是唯一可以信赖的东西。

(三)“白银时代”已翩然而至

近期在美联储实施第二轮量化宽松货币政策的影响下，以黄金、白银为代表的贵金属投资品价格开始新一轮飙升，金价突破了1400美元/盎司的“天花板”，在金价强势走高的带动下，白银价格创出1980年以来的30年新高，2010年11月11日纽约商业交易所白银期货大涨5.4%，收报每盎司28.91美元。

(四)银价弹性强于金价

在黄金价格暴涨的背后，白银价格的涨幅却比黄金高出将近三倍。11月9日，黄金价格一度上冲至每盎司1425美元的历史最高位，引起市场一片惊呼，从11月3日最低点每盎司1322美元算起，黄金在不到一周的时间内上涨7.8%；而国际白银也是从11月3日最低点每盎司23.93美元算起，到11月9日的最高价每盎司29.33美元，上涨高达22%。这并非是偶然现象，我们从更长的时间跨度来看，19世纪60年代国际金价保持在35美元/盎司的水平，到1980年黄金牛市最为疯狂的时候，国际金价已跃升至850美元/盎司，再来看同期的国际银价，早以从最初的1.67美元/盎司上涨至1980年1月的53美元/盎司，其涨幅远远高于金价的上涨幅度。

国际银价的弹性为什么会强于金价？我们认为，相比黄金而言，白银具有更强的工业属性，据国际白银协会的数据显示，每年大约51%的白银消费在工业领域，这一比例远远高于黄金，此外，作为贵金属黄金的兄弟，白银的金融属性也很强，再加之其价格较低，投资门槛更低、增长潜力更大。因此，白银受到工业和金融双重属性作用，工业需求和投资需求将成为白银市场主要的支持力量。

(五)投资避险将主导未来白银价格走势

我们认为，未来白银价格总体呈现震荡向上的趋势。一方面各国经济复苏不见明显起色，刺激政策会逐渐出台，由此导致强烈的通胀预期、全球货币泛滥引致国际货币体系动荡不安等内在因素，使得大到国家、小到投资者，开始增持白银储备抵御通胀，具体表现白银ETF基金持仓量攀升，这使得白银供需矛盾进一步激化，从而继续推动白银价格上扬。在通货膨胀的强烈预期下，白银作为典型的保值品，受到了广泛的关注。从历史走势来看，银价与通货膨胀率保持较高的正相关度。目前，美国、日本、英国及欧洲先后实施了第二轮量化宽松的货币政策，继续将大量的流动性注入到市场中，新兴经济体的通货膨胀率已明显上升，并且极有可能演变为一次全球范围的通货膨胀。我们认为，未来白银价格走势与全球通货膨胀水平或者通胀预期有很大关联性，这也是近期白银价格创出近三十年新高的主要原因。

2009年由于市场流动性泛滥，白银投资需求大幅增长，投资避险需求成为左右白银市场的关键因素，积极推动银价以2位数的增长率攀升。鉴于美国政府为拯救其国内经济发行大量的美国国债以注入流动性，美元贬值的趋势将长期持续，因此，未来2-3年白银投资需求前景非常明朗。

白银ETF基金的崛起也增加了避险投资需求。目前全球白银基金主要有3只，分别是S i l v e rTrust(SLV)、ETF Securities和Zurcher Kantonalbank(ZKB)，其中规模最大的是2006年巴克莱资本(Barclays Capital)推出的白银ETF--iShares Silver Trust(SLV)。近期，出于对美联储实施第二轮量化宽松货币政策引发全球流动性泛滥等不确定性因素的避险，白银ETF基金的投资需求迅猛增加。截止11月11日，该基金持仓量达到10718.82吨，较今年9月22日持仓量增长12.71%。随着白银ETF基金持仓的增加，这些基金的头寸变动对国际白银价格的影响程度也在加大。以全球第一大白银ETF为例，历史数据表明其持仓量与白银价格呈现正相关。其中，在2006年4月8日至2010年11月11日期间，其持仓量与白银期货价格的相关系数高达0.9334，相关关系显著。

作为黄金的兄弟，白银同样拥有抵御信用风险的硬通货属性，是稳健保值的投资品种。近一段时间内，白银ETF基金的增仓足以证明投资者对资产避险的强烈需求，从而有助于白银价格的进一步上涨。

(六)谁的白银业务盈利贡献最大？

据中国有色金属工业协会统计，2009年我国生产白银10348吨，同比增长7.93%，高于2008年5.45%的增长速度。铅锌以及铜等有色金属生产企业是我国白银生产的中坚力量，占全国白银总产量的9成以上，其中河南豫光金铅集团、江西铜业、湖南鑫达银业、湖南郴州金贵银业等是国内白银产量最大的几个公司。我们将A股中具有白银业务的上市公司进行了简单的梳理。

众所周知，银矿多以伴生矿居多，同时白银在基本金属冶炼企业也多作为副产品存在，因此在白银价格低迷的时期，其对公司业绩的贡献也是微乎其微的。当前，在国际金价屡创新高的背景下，国际银价也重拾涨势，创出了近三十年新高，往日充当着“配角”的白银，如今的地位也有所提升。我们选取白银产量、白银业务收入以及白银业务利润三个维度来衡量哪家公司才是“相对纯正”的白银上市公司。近一段时期内，与白银相关的上市公司也有所表现，其中，豫光金铅凭借着较小的股本以及最多的白银产量等优势成为了A股市场中最耀眼的白银股。2009年豫光金铅白银业务收入占比达到29.69%，白银业务利润为负，处于亏损状态，截止2010年中期，公司白银盈利状况有所改观，其在以上三个维度远远领先于其他三家涉猎白银业务的上市公司。

未被发掘的白银龙头股――荣华实业(600311)，我们预计2011年公司白银业务贡献毛利将达到35%-45%，增厚每股收益0.13元至0.18元左右。并且这只是按照银矿采选厂的设计产能规模推算，若采选厂满负荷运转的话，其白银的产量及收入规模也要好于预期。与表1中具有白银业务的上市公司相比，荣华实业的白银业务在盈利占比方面更胜一筹，因此，从这个角度来看，荣华实业才更贴近于“纯正”的白银上市公司。